百果园放卫星：利润不够，规模来凑

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没有一颗好心脏，千万别去卖水果。这句话通俗地揭示了，水果生意本大利薄的残酷现实。　　哪怕是超级玩家百果园，盈利能力低下的问题也始终未能破解。　　22年前，从江西农科院下海的余惠勇，在深圳开出首家百果园。商业模式由加盟-自营-加盟的反复打磨升级，百果园在遍布城市街头巷尾的夫妻水果店中，杀出了一条血路。　　百果园给人的第一印象，就是贵。这并不完全是百果园的错，水果零售行业损耗大、物流成本高是行业共识，另外，公司对产品高标准和三无退货规则，也必须通过价格来支撑。　　即便上市之后，公司也跑得并不快，同时需要面对品类、供应链等难题，已在无限压缩投资者们的想象空间。　　欲戴王冠，必承其重。或许，时间终会给出答案。　　图片　　利如纸薄　　3.98%，这是百果园集团(02411.HK)上市第一个半年，给出的真实盈利水平。　　这与它中高端水果零售商的形象相差甚远——水果一直卖的贵，也常被千“妇”所指，结果风风火火地忙活了半年，一翻口袋没攒住几个钱。　　2023年上半年，公司实现营业收入62.94亿元、归母净利润2.61亿元，同比分别增长6.42%和34.12%，股价也坐上过山车。　　在披露中期业绩的22日、23日，公司股价分别上涨4.33%、2.53%，旋即陷入下跌，24日、25日跌幅分别为1.23%和0.36%。上周五收报5.59港元，总市值88.80亿港元。　　公司业绩大增，与费用控制不无关联。其中，销售费用、管理费用以及研发费用，较上年同期分别减少1.7%、6.6%和14.1%。尤其半年内减少员工156名，以至于员工开支下降0.8个百分点。　　从兴奋的情绪到心境的平复，市场最大的焦虑，还是盈利能力。公司贵为行业老大，这一问题也始终无解。　　2019年至2022年，公司毛利率分别为9.76%、9.12%、11.24%、11.62%，同期，净利率分别为2.77%、0.52%、2.19%和2.71%。　　今年上半年，毛利率、净利率11.32%和3.98%，较上年同期，分别减少0.3个百分点、提升0.77个百分点。　　百果园的扩张主要靠加盟，可公司不靠加盟费赚钱，主要通过向超过5000家加盟门店销售水果等产品获得收入。　　据中期业绩，公司销售水果及其他食品收入61.17亿元，占公司收入的97.2%，其余收入来自特许权使用费、会员收入及其他业务等。其中，特许权使用费及特许经营收入合计9851.6万元、会员收入4788.7万元，分别占营业收入的1.6%和0.8%。　　图片　　图片　　谁吞了利润？　　有人不免会问了，百果园定位中高端，终端门店的产品价格也高，利润为何就是提不起来？　　一个很直接的原因，就是成本居高。　　今年上半年，公司销售成本55.82亿元，同比增长6.6%，在公司收入中占到近9成比例。　　洪九果品(06689.HK)尽管是水果分销商定位，业务相简单，但销售成本也很高，2021年、2022年，占营业收入8成以上。　　销售成本高，是水果零售行业的痼疾。国内水果零售行业损耗率35%-45%，还有配送物流成本，直接压缩了利润水平。特别是，百果园定位中高端，利润空间更会受到影响，且难以破解。　　为了提升盈利能力，百果园也在积极想办法。其中的大杀器就是自有品牌，今年已先后推出小鲜紫、甜月亮等4个自有品牌，目前已拥有自有品牌35个。　　与此同时，试水毛利率更高、更高频的蔬菜业务，并将自有品牌蔬菜品牌“三个零”分销至商超渠道。　　在公司董事长余惠勇看来，自有品牌不仅有着十分重要的战略意义，还能改善产品结构和毛利水平。　　今年上半年，公司全部自有品牌水果零售总额较上年同期增长27%，占同期门店零售销售总额的14%。去年全年，这一数据分别为36%和11%。百果园的目标是，自有品牌比例升至40%。　　图片　　放卫星　　盈利水平短期难以提升，百果园只能通过扩大规模来提升利润。　　在日前举行的业绩发布会上，余惠勇再次提及万店计划，即2027年门店规模达1万家，2042年门店规模达到3万家。　　其实，公司的万店计划早已搁置多年。余惠勇2015年拿到天图资本A轮融资后，就放出豪言，计划2020年门店过万家、年销售规模400亿元，并登陆主板。　　图片　　可到了2020年，无论外部还是内部环境，都不足以支撑余惠勇曾吹过的牛，公司才不得不放慢脚步。　　截至今年6月，百果园门店合计5958家。如今再提扩张，意味着未来4年，将合计新增4000多家门店，年均净增门店千家左右，过去3年，这一数字分别为450家、592家和401家。　　在开店提速之时，占比99%以上的加盟门店单店经营效率下降，需要引起警惕。　　今年上半年，公司加盟门店单店收入79.60万元，较上年同期的84.69万元，下降了5.09万元。　　随着门店规模增长和网络的加密，单店年收入增长逐渐见顶。2021年-2022年，加盟门店单店年收入分别为155.27万元和157.18万元。　　对于公司单店收入承压的严峻现实，中金等机构已提前注意到了，并通过研报提醒投资者关注。