资金面阶段收敛 降准预期升温

近两周，降息“靴子”落地，货币市场利率不降反升，资金面出现边际收紧，不同寻常的表现引发一些讨论。

专家分析，短期市场资金面略微收敛，属于阶段性现象，或与地方债发行放量等因素有关，央行已运用公开市场操作增加短期流动性供给，及时平抑货币市场波动；即将到来的9月，地方债发行缴款与季末、节假日等因素可能形成叠加，为保持流动性合理充裕，预计央行将综合运用多种政策工具，合理适度供给流动性，降准或加快提上日程。

货币市场利率持续走高

(资料图片)

8月15日，新一次降息落地，政策利率继续向下，货币市场利率却一反常态地持续冲高，市场资金面呈现收敛态势。

据Wind数据，截至8月28日，在银行间市场，隔夜债券质押式回购利率（DR001）报%，7天期债券质押式回购利率（DR007）报%，分别较8月14日的水平高出21个、27个基点。至此，DR007扭转了与作为政策利率的7天期央行逆回购利率倒挂的局面，重新回到后者上方。

“作为短端利率的锚，7天期央行逆回购利率调降10个基点后，市场利率并未同幅度下行。”中信证券首席经济学家明明说。

信达证券首席固收分析师李一爽表示，尽管央行公开市场操作放量，且降息时点早于市场预期，但近期市场资金面反而有所收敛，隔夜利率一度升至2%以上。

多位市场人士提到，8月21日，DR001与DR007形成“倒挂”，这在近期颇为少见，进一步表明短期流动性波动加大。

政府债券特别是地方政府债券发行放量被视为短期市场资金面收敛的主要推手。东方金诚研究发展部高级分析师冯琳认为，8月中旬以来，税期高峰过后，地方债发行规模继续放量，导致市场流动性持续处于略偏紧张的状态。

明明表示，地方债发行放量形成的缴款压力，会同时影响银行的资金融出能力和意愿。一方面，银行作为配置利率债的主力，当前地方债加快发行，直接占用了其资金，影响资金融出能力；另一方面，为承接后续地方债供给，银行需提前储备一部分流动性，这会导致银行向同业融出资金的意愿下降。

Wind数据显示，截至目前，8月地方债计划发行规模达13089亿元，较上月的6191亿元翻了一番还多。

此外，兴业证券首席固收分析师黄伟平认为，短期流动性收敛，可能隐含抑制资金空转套利的政策信号。

“补水”同步加码

在近期地方债发行放量的同时，央行流动性操作明显加码。过去两周，央行公开市场逆回购周操作规模均超7000亿元。专家认为，鉴于月内剩余几个交易日地方债发行缴款处于高位，以及银行正加大信贷投放力度，预计央行会保持较大力度进行公开市场操作，平抑货币市场波动。

“往后看，资金面继续收敛的可能性较低。考虑到当前货币政策取向，DR007等进一步上行的概率不大。”黄伟平说，近期在税期高峰、地方债发行放量等时点，央行公开市场操作已展现出呵护流动性的态度。

冯琳预计，央行会继续通过较大规模逆回购操作给市场“补水”。“考虑到当前管理部门更加注重稳定市场流动性，估计月底前资金面进一步收紧的可能性不大，平稳跨月无虞。”冯琳说。

近期发布的《2023年第二季度中国货币政策执行报告》表示，加强对流动性形势和金融市场变化的分析监测，灵活开展公开市场操作，保持银行体系流动性和货币市场利率平稳运行。

明明预计，跨月结束后，DR007将重回7天期央行逆回购利率（%）下方。

业内热议降准

进入9月，预计地方债发行缴款的影响仍难以避免，再考虑到季末、节假日、信贷投放等因素，一些分析人士认为，客观存在的较大“补水”需求或成为降准适时落地的催化剂。

“年内第二次降息已落地，预计降准这一总量型政策会很快提上日程。”中银证券首席宏观分析师朱启兵认为，降准仍有空间，其他流动性工具也将发力。

“政府债券缴款叠加MLF到期压力，流动性供求缺口依然较大，年内降准仍有可能性。”明明分析，截至8月21日，今年新增地方债额度剩余万亿元左右，且存在发行特殊再融资债券的可能性，总的来看，地方债密集发行或持续一段时间，需要创造适宜的流动性环境。

另外，有分析人士认为，从加强政策协同角度考虑，降准仍有可能性。民生银行首席经济学家温彬说，降准可向银行体系释放大量长期限、低成本资金，优结构、降成本，并强化货币政策与财政政策协同，预计四季度将实施一次全面降准。

此外，温彬认为，年内继续降息的可能性不能排除，而引导银行存款利率继续下降的概率更大。